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好财报也许正是卖掉阿里股票的好时机

　　文/尹生（微信公众号：价值线）

　　对于那些从这波反弹的开始就买入阿里巴巴股票的投资者而言，在短短一个月中已经获得了将近 40% 的收益。但如果因为刚刚发布的截至 9 月的 2016 财年第二财季财报表现不错，就认为反转已经到来，可能会错失套现收益的良机。

　　尽管这份财报显示了阿里巴巴强大的创造利润和现金流的能力，但总体而言，虽然其净利润达到令人诧异的 227 亿元人民币，但如果扣除掉投资收益，其可持续的盈利能力并没有太大变化。

　　该季度的最大亮点，是移动端交易额和收入占零售业务的比例分别达到了 62% 和 61%，两个指标的差异相比之前大幅缩小，这主要归功于其移动端商业化能力正臻于完善，在该季度，移动端货币化比率达到了 2.39%，与 PC 端的 2.47% 进一步靠近，而综合的货币化比率甚至已经连续两个季度出现上升。

　　结果是，尽管其整体交易额增长只有 28%，为近年来首次下降到 30% 以下，但其整体收入却增长了 32%，高于上个季度的 28%，这还是在上年同期高增长基数的情况下获得的。这主要归功于移动端商业化能力提升驱动下的中国零售业务的增长——为 35%，而该部门贡献了阿里全部收入的 78%。

　　但依靠移动端商业化能力驱动的增长可能空间有限，过去 9 个季度 PC 端货币化比率的中位数是 2.61%，这很可能成为未来一段时间内移动端货币化比率的目标水平。

　　尽管阿里巴巴这些年进行了大量的投资，但根据财报，目前能够反应到营收上的，只有 UC 和高德，目前这部分贡献了阿里全部收入的大约6%，其他的投资主要通过投资收益来影响其当期盈利。不久前宣布收购优酷土豆后，阿里在文化娱乐领域的机会值得期待，但考虑到该领域的分散状况，以及来自腾讯等竞争，中短期内预计还很难成为新的增长引擎。

　　就目前的情况，该公司的股价明显没有反映其所面临的转型期风险：美国有关机构仍然在试图将淘宝列为“恶意市场”名单，在服务电商领域阿里仍然只是一个后来者，而该领域的成功者可能成为阿里实物电商的潜在分流者，微信支付对支付宝构成的威胁越来越明显，京东的蚕食压力到目前为止仍然没有得到有效遏制。

　　即便不考虑京东因素，它自身庞大的规模也是一个关键的压力。中国经济的增长放缓已经成为不争的事实，而作为一家占到中国社会消费品零售总额将近 10% 的公司，其增长也将越来越与中国整体的经济状况联系在一起。在此背景下，该公司未来的增长可能主要依赖于其对中国零售业运营效率的整体提升。

　　在 9 月中旬的文章《受伤的 BAT：华尔街重估中国互联网》一文中，尹生根据当时几家主要的美国互联网公司的估值水平，以及给予 20% 的风险折扣后，认为从长期看，当时阿里巴巴的价值中枢为 900~1400 亿美元。

　　考虑到这期间作为参照的公司市值都有了 10% 以上的涨幅，我认为目前给予阿里巴巴 8.5~10.5 倍的 PS，是一个相对安全的区间，即目前相对于几家美国公司的合理估值区间为 1100~1450 亿美元。不过这没有包括蚂蚁金服的股权价值，按照之前的协议，阿里有机会获得蚂蚁金服约三分之一的股权。

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