财富：小米配得上450亿美元的估值吗？

　　《财富》网站刊文称，经过 2014 年的第五轮融资之后，小米的估值达到了 450 亿美元，但小米 2015 年全年的营收只有 125 亿美元，利润额则更低。现在，小米的手机销售增长趋于平缓，打造生态系统的努力又遇到了知识产权问题。但投资者却对小米的未来充满信心。

　　2015 年 1 月 15 日

　　在北京国家会议中心，科技初创公司小米发布了其最新的大屏手机小米 Note。这次发布会就像好莱坞电影首映式一样成为媒体的焦点，15 美元一张的入场券也很快被粉丝一抢而空。

　　小米 CEO 雷军穿着仿旧磨损牛仔裤、运动鞋和蓝色衬衫走上讲台，显得非常自信——甚至可以说是骄傲。你无法责怪他。雷军在 2010 年创立了小米，现在小米已经成为全球第四大手机厂商。小米的廉价时尚手机得到了中国中产阶级和年轻人的亲睐。小米那时刚刚完成新的一轮融资，其估值达到令人吃惊的 450 亿美元，成为全球最有价值的私营初创公司。除了小米手机之外，投资者还对小米的“生态系统”感兴趣——小米的在线服务和智能家居产品可以把小米手机用户转化成未来的忠实客户。

　　科技记者开始把小米称为“中国的苹果”。这个称号惹恼了苹果公司的设计师。他们认为小米手机只是苹果手机的廉价山寨产品。雷军表示不能苟同。他在发布会上对台下观众说，小米手机更好。“小米 Note 比 iPhone 6 Plus 更轻、更薄、更窄、更短，而且我们的屏幕还更大。”在接下来的几个月里，小米粉丝用实际行动支持了雷军——小米的季度销售额达到了前所未有的最高值。与此同时，小米游戏、应用和服务的月活跃用户超过了一亿人。

　　2016 年 5 月 21 日

　　又是在北京。不过这一次是在政府主办的科技大会上。智能手机成为了大多数参会者避而不谈的话题，原因是手机销售实在是太过疲软。然而，一名小米公关高管在接受中国媒体采访时不小心透露，小米在 2015 年的销售额只增长了3%，至 125 亿美元。一年之前，雷军曾大胆预测，小米的销售额将达到 160 亿美元。至于小米曾大力宣传的生态系统，投资者称只创造了小米所预测的服务收入的一半。

　　这条消息似乎不应该公开：中国的网站很快就删除了关于这次采访的新闻，而小米拒绝对这些数字发表评论。然而，这次事件证实了业界观察人士已经怀疑的事情：小米的销售趋向平缓，它的发展似乎要到头了。

　　小米的故事可能听上去很像是另外一个人们已经多次听闻的新闻头条：又一家独角兽公司失去控制，撞倒墙上去了。但是小米跟其他私营独角兽公司不一样。小米崛起于中国，而中国热切地希望证明，中国消费产品拿到世界上也是有竞争力的。雷军在去年说过：“小米的使命就是改变世界对中国产品的看法。”尽管小米已经失去了最具有价值初创公司的桂冠，但其 450 亿美元的估值仍然有力证明了该公司的雄心。小米以此为傲，甚至把这一点写入了产品介绍里。

　　小米获得如此高的估值，不是因为它的手机业务。尽管小米以不到 iPhone 价格的一半销售高配置手机，并得到了科技媒体的盛赞。私人投资者认为小米的价值高过联邦快递、卡特彼勒和达美航空，是处于对小米的前景感到乐观——小米可以打造一个跟苹果一样的产品和服务全球网络，并带来源源不断的收入。

　　如果说这两家公司的生态系统有什么不同的话，那就是小米的野心比苹果还大。苹果专注于 iTunes 等服务以及平板、PC 和智能手机等为数不多的计算产品。而小米憧憬的则是一个庞大的物联网。小米希望，有一天你可以通过点击小米手机就能控制你家的小米空气净化器、小米滤水器、小米电饭煲和小米智能灯泡——简而言之，就是你的整个智能家居。小米高管和小米投资者称，小米当前不尽人意的销售数字只能算是通往目标的道路上的一个小跟头。

　　风险投资人季卫东认为：“就生态系统的布局和国际扩张来说，小米只是出于起步阶段。”季卫东曾是摩根士丹利投资公司的一名科技行业分析师。他同几位华尔街同事在香港共同建立的全明星投资基金曾经在 2014 年领投了小米的第五轮融资。

　　对小米生态系统布局的押注等同于对几大趋势的押注：中国中产阶级的兴起、普通用户被纳入物联网，以及中国消费产品公司将进军欧美。然而，随着小米的进展放缓，越来越多的人怀疑，像小米这样一家没有自主创新技术，除手机之外几乎毫无建树的公司是否有能力打造可以跟苹果和谷歌相媲美的生态系统。押注小米就像是一脚远射——成功率不高。

　　小米高层讨厌别人把他们的公司称为智能手机初创公司。他们更喜欢“互联网公司”这个称呼，尽管小米在过去五年售出了 1.75 亿部手机。小米的大部分手机都是通过其官网销售的，直到最近才开设了零售点。小米在中国销售的手机搭载经过重度调整的安卓系统——MIUI 系统。

　　小米在几年前就意识到，手机买家不会重复贡献利润，他们升级手机时甚至不会再次选择小米。于是，小米着手拓展市场，开始销售移动电源。负责小米国际业务拓展的小米副总裁雨果·巴拉说：“我们注重的不是销售手机，而是获得尽可能多的用户。”

　　小米的生态系统行动计划就是冲着这个目标而去的。其核心是一个 170 人的团队。该团队成员精通产品研发、供应链和设计。但是，该团队跟苹果设计师艾维的团队不一样，他们主要跟外部公司进行合作。小米跟硬件初创公司（没有的话通常就小米自己创立）合作，为生态系统产品提供种子基金。小米避免完全控制这些公司，而是鼓励这些公司的创始人勇于冒险。小米跟这些公司签订合同，独家包销它们的大部分产品。作为回报，这些公司（目前有 55 家）可以利用小米的供应链、营销资源，甚至小米的工业工程师。

　　今年 43 岁的刘德曾经在北京科技大学工业设计系担任系主任，现在主管小米的生态系统。小米展开了地毯式的扩张，产品几乎无所不包，比如耳机、蓝牙音箱和健康手环。有趣的是，小米销量最好的除手机之外的产品是普通“非智能”产品：小米插排和小米移动电源。但是，小米的长远目标是小米智能家居。今年 4 月，小米邀请 300 多名记者参加了小米智能电饭煲的发布会。

　　小米生态系统在去年取得的销售额是 7.5 亿美元，这些钱大部分都流入了小米所支持的初创公司。智能家居市场规模可能在 2018 年达到 150 亿美元。刘德表示，小米生态系统的收入有望在五年内跟手机收入持平。去年，小米 125 亿美元的总收入有 90% 的比例来自手机业务。所以，简而言之，刘德和小米希望把生态系统业务发展成为一个营收达到 110 亿美元的全球业务部门。

　　在参观小米旗下初创公司 Yeelight 之后，我们发现，完成这个目标并非易事。这家公司位于青岛，拥有 60 名员工，专门生产一款 1600 万色“智能”情绪灯泡和一款蓝牙灯泡。

　　在 2014 年谷歌收购 Nest 之后，智能家居初创公司变得非常时兴。Yeelight 创始人姜兆宁成为风投追捧对象。姜兆宁称，小米的支持就像是从天而降。小米在从品牌形象到质量控制等的一切事务上对 Yeelight 提供帮助。这让 Yeelight 不必寻找传统零售商，再以低于零售价 40% 的价格卖给他们。Yeelight 的产品被上架到小米官网，而小米官网每个月拥有 1.4 亿独立访客。

　　自从去年夏季以来，Yeelight 已经售出 50 万个灯泡，销量是接受小米投资之前的 10 倍。这让 Yeelight 和小米成为互利共生的关系。

　　然而，Yeelight 的成功却助长了对小米的怀疑。Yeelight 的产品不是生活必需品，而中国人的人均可支配收入只有美国人的五分之一。如果 Yeelight 要把产品卖到国外，其产品售价必须上涨。在国外，灯泡也有知识产权，销售之前必须获得授权。（中国也有严格的知识产权法，但通常执法不严。）姜兆宁坦言，要做欧美销售 Yeelight 产品，公司就必须先获得其他公司的专利授权，这势必会导致售价上涨。而且，由于小米的电商网站在国外几乎毫无影响力，Yeelight 还是得给传统零售商合作，把产品售价再提高 30% 到 40%。总而言之，除非 Yeelight 推出自己的创新技术，它在国外市场将失去价格优势。

　　小米手机也在国外遇到了类似的知识产权问题，这让小米感到非常头疼。瑞典电信巨头爱立信多年来一直指责小米在未获得该公司授权的情况下使用其专利无线技术。在小米于 2014 年开始在印度销售手机之后，爱立信向印度新德里高等法院提起诉讼并获胜，小米手机一度遭到禁售。上个月，小米宣布跟微软签订协议，向后者购买了 1500 项专利。这可能帮小米解决一部分手机知识产权问题，但这些专利跟灯泡和净水器无关。刘德承认：“至少有一部分生态系统公司遇到了这样的知识产权问题。”由于在国外失去了小米官网这座靠山，只有几件生态系统产品卖到了国外。而且，这些产品利润不高，也不是小米的标志性产品。比如，小米健康手环在美国获得了一定的成功，但是其售价只有 15 美元。

　　三年前，雷军告诉《纽约时报》：“我们不是一家生产廉价手机的低端公司。”然而，由于小米未能推出质量可靠的产品，许多中国消费者一直把小米当成是一家低端公司。今年 1 月，上海质量技术监督局抽检小米空气净化器之后发现该产品存在严重质量问题。有用户在小米自家的用户论坛上抱怨小米 4k 电视存在质量问题。

　　甚至为小米赢得声誉的小米手机也出现了质量问题。尽管小米依靠包括富士康在内的多家供应商为其生产手机，但它的产品质量不如苹果等成熟竞争对手的产品可靠。部分小米手机用户抱怨，他们的手机屏幕易碎，或者耳机插孔发出静电噪音。小米的最新旗舰机“小米5”自从 3 月份上市以来，同样遇到了质量问题。有用户抱怨称，他们的新手机发热严重，经常上到 50 摄氏度。

　　小米称“小米5”的质量问题属于“个别事件”，并表示，“我们调查了所有正当投诉”。但是，用户已经对小米手机的可靠性留下了负面印象。互联网顾问 Duncan Clark 最近对中国小米手机用户进行一项问卷调查。调查结果显示，只有 37% 的小米用户称他们会再次购买小米手机，相比之下，74% 的 iPhone 用户称会再次购买 iPhone 手机。Clark 表示：“小米吸引力不足，做生态系统不应该这样。”

　　如果小米手机销售继续一路飙升，小米发展初期遇到的困难也许会变得不是那么重要。但是小米的运气已经用完。在小米 Note 上市之前，雷军曾出豪言，小米 2015 年的手机销售目标是一亿部。但根据 IDC 的数据，小米在去年最终只出货了 7100 万部手机。2016 年第一季度，小米手机的出货量是 1090 万部，同比下降 26%。（在此期间，全球手机销售下跌 0.5%）。

　　这些数字让小米的 450 亿美元估值显得并不牢靠。小米去年的总营收是 125 亿美元，如果小米运营利润达到了 10%，那么，其估值就是盈利额的 38 倍，泡沫相当大。为了获得用户，小米以接近成本价的价格销售手机，利润很可能只有5%。算上税收，小米的估值就是盈利的 80 倍。

　　如果小米公开上市，可以预计，投资者肯定会马上脱手小米的股票。由于苹果手机销售放缓，自从今年 4 月以来，苹果的股价已经累计下跌了 12%。苹果的科技生态系统是全球最成功的，每个财季为苹果创造 60 亿美元营收，大概占苹果总销售额的 12%。但是，这个营收额深受硬件设备销售增长率的影响。每一次苹果推出新手机，人们就会在苹果应用和服务上花更多的钱。当 iPhone 失去吸引力时，人们在苹果生态系统上的支出就会陡然下降。

　　跟苹果不一样的是，小米是一家私营公司。它的销售势头足够强劲，目前还不需要再次进行融资。这让小米避免了降额融资。曾经投资小米的顺为资本联合创始人许达来对小米非常有信心，他认为小米会最终统治中国物联网。他认为，小米得益于低成本，将来会成为跟宜家一样的高质廉价产品生产商。

　　全明星投资基金的季卫东认为，小米手机售价低意味着小米的潜在客户群体要比苹果的大得多。对于小米的怀疑者，季卫东表示：看看腾讯。腾讯一直不被投资者看好，直到推出了微信。自从 2011 年以来，微信发展成为中国最受欢迎的社交网络平台，推动腾讯的营收上涨了三倍。

　　季卫东预计小米会走相似的发展曲线，只是目前还没有表现出来。小米的应有和游戏业务去年未达到 10 亿美元的销售目标，销售额只有 5.6 亿美元。跟腾讯和苹果不一样的是，小米生态系统的增长取决于能否推出像电饭煲和无人机之类的畅销产品。这些产品市场竞争非常激烈，利润也比较低。而且，这些产品属于一次性消费产品，功能单一，不会消费内容，当然也不会带来更多营收。

　　如果小米跟其 450 亿美元估值不匹配，你也不必为推高小米估值的投资者感到担忧。季卫东的全明星基金、新加坡主权财富基金 GIC、俄罗斯 DST 以及马云的云峰基金等核心投资者在 2014 年帮助小米融资 11 亿美元。这些投资者较晚投资了小米，意味着它们可能跟小米签署了棘轮条款。如果小米以更低的估值进行融资或者 IPO，这些投资者将得到更多的股份。

　　小米可能会最终发展成熟，成为一家成功的公司，尽管它有可能达不到投资者所预测的潜力。小米今年春季在巴萨罗那世界移动通信大会上发布的小米 5 手机可能会重新推动销售，而跟微软签署的专利协议则可能帮助小米进军更多国外市场。由于打入了印度和巴西市场，小米9% 的营收来自中国之外。很少有中国公司能获得这样的成就。

　　另外，小米的智能家居生态系统梦想也可能会最终实现。当然，小米是没有机会独占这个市场了。夺走了小米中国市场份额第一位置的华为在跟海尔合作，推出了自己的智能家居套件。雷军曾在小米的宣传活动上表示：“我不想被认为不如别人。”尽管曾经连续几年以不可思议的速度增长，但现在，第一的位置对小米来说似乎越来越遥不可及。