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美团收购摩拜的幕后风云

转自：财经杂志（i-caijing）

作者：张珺宋玮

本次收购共涉及九个利益相关方，早、晚期投资人也各怀心思，他们共同将摩拜与ofo从合并边缘，推向了今天各寻靠山的命运。

一年前的4月，在共享单车鏖战最酣、发展最火热的时候，13位摩拜、ofo投资人接受《财经》记者采访时都称，他们认为最快2017年底，最慢一年内，战局稳定，胜负可分。

2018年4月3日深夜，摩拜股东会通过美团收购方案，美团以27亿美元作价收购摩拜，包括65％现金和35％美团股票，此外美团承担摩拜债务（5亿-10亿美元之间），管理团队留任。从美团发出收购要约到交割结束，全程在两周内完成。

摩拜单车于2015年初创办，2016年4月在上海上线第一辆车，一共完成了6轮融资，从30多位投资人手中融资近11亿美元。其最大的竞争对手ofo融资总额甚至更高。摩拜与ofo的成长故事是一个典型的只可能发生在当代中国的创业故事——。

一些摩拜的股东在接受《财经》记者采访时称，他们曾寄希望摩拜走滴滴的道路，即在巨头博弈中找到自己的生存空间。但摩拜的最终归宿证明，单车作为一个独立生态存在的可能性未被验证，其只能依附于大的生态，成为大平台中的一个重要场景。

美团收购摩拜的幕后风云

（这次收购涉及到九个利益相关方——腾讯、阿里、美团、滴滴、李斌、摩拜管理层、ofo管理层、摩拜投资人、ofo投资人，这里聚集了中国最活跃的明星创业者和投资人。图/视觉中国）

外界看这场收购来得突然，但谈判从去年9月就已开始。这次收购涉及到九个利益相关方——腾讯、阿里、美团、滴滴、李斌、摩拜管理层、ofo管理层、摩拜投资人、ofo投资人，这里聚集了中国最活跃的明星创业者和投资人。而30多名摩拜股东又分成两个阵营——以愉悦资本、祥峰投资、熊猫资本、创新工场为代表的早期投资人，和以腾讯、红杉资本、高瓴资本、华平投资等为代表的中后期投资人。因为参与者众多，各方利益不一，复杂程度也极大。

美团CEO王兴对《财经》记者表示，说（摩拜）贱卖是很不负责任的说法。

2017年11月之前，多数人都认为摩拜与ofo大概率会合并。在滴滴的推动、腾讯的支持之下，从2017年9月底开始，双方管理层加主要投资人就合并事宜开始谈判。

谈判进入尾声时，“因为滴滴要求在合并后的公司拥有绝对的控制力，这引起了戴威（ofo创始人）的反弹”。

摩拜与ofo的合并谈判也同时停滞了。为了在与滴滴的博弈中有更多谈判的筹码和底气，ofo创始团队极力拉拢阿里，这打破了共享单车行业的利益均势。

美团对摩拜的收购谈判同样始于2017年9月。王兴曾在2016年10月个人参与了摩拜的C轮融资，当时美团内部就已经在探讨两个业务的协同可能性。彼时外界并未意识到美团在出行领域有所想法，直到2017年2月美团打车在南京上线。

2017年12月，在摩拜董事长李斌的建议下，美团提出了一个新的方案，对摩拜的小股投资方案——以估值35亿美元投资6亿美元，然后摩拜再融4亿美元。

李斌是易车网和蔚来汽车的创始人，同时是数十家汽车服务相关领域公司的投资人，摩拜早期的战略思路和发展路径深受李斌影响。

但后来显示，李斌和摩拜CEO王晓峰的想法并不完全一致。王晓峰愿意接受这6亿美元，但对于美团提出的附加合作条款，摩拜管理层是否接受，以及接受到何种程度，双方拉锯了很长时间。

“我不知道是不是跟滴滴开战后改变了王兴的想法，总之他后来变得异常坚决，一定要全面收购。”华兴资本创始人包凡说。华兴资本在此次并购中担任摩拜的财务顾问。

共享单车在冬天单量极速下滑（摩拜单量从高峰时的3000万单降至1500万单甚至更低），而此前摩拜和ofo因为无节制地投放单车，没有做好规划导致两家都面临资金链断裂危机。2017年底有媒体爆出摩拜和ofo挪用超过60亿元用户押金填补缺口，这释放了一个非常危险的信号。

这样的背景之下，无论是摩拜还是ofo，融资都变得非常困难，投资人的信心也开始动摇。

2018年春节后，美团再次展开与摩拜的并购谈判。同一时期，美团打车登陆上海，据美团称其三天时间打下上海网约车市场超过30％的份额。这个战绩很大提振了包括腾讯在内的投资人对美团的信心，天平开始向美团倾斜。

包凡告诉《财经》记者，美团当初是没有机会的，但王兴以各种方式锲而不舍到最后，没想到真的成了，“谈判起起伏伏，美团抓住了一个好的时间点”。

上述摩拜董事会成员称，如果王兴没有改主意，在春节前投资了摩拜，或许可以趁着冬天，趁着ofo还在滴滴与阿里关系中胶着，梳理供应链，准备好新车，在今年开春直接铺新车，提高骑行次数和体验，说不定是对单车战场最有力的出击。

2018年3月，在得知美团即将收购摩拜之后，滴滴也迅速给出了一个offer——以36.7亿美元估值投资摩拜6亿美元——这个方案与最早美团小股投资摩拜给出的方案极其相似。当时滴滴正一面忙着在上海正面迎战美团打车，一面准备在外卖市场与美团外卖开战。其与ofo的关系仍处于僵持状态。

上述摩拜董事会成员说，滴滴的方案和美团的方案，都是正式的交易文件,“随时可以签署的状态”。

对于多数投资人来说，滴滴给出的Pre36.7亿美元的估值无疑更有诱惑力。据《财经》记者了解，摩拜最后一轮融资投后估值就到了36.7亿美元，但该笔融资额度很小。“那一轮没什么意义，只有1亿美元进来。”包凡说。而在此之前的E轮融资，摩拜投后估值是26亿美元，美团的收购价格只高出1亿美元，即27亿美元。

包凡告诉《财经》记者，除了收购，华兴还提议过另一个方案——滴滴出一个投资offer，但同时给剩下的股东一个Put Option（看跌期权），比如一年后摩拜状况不好，股东可以把公司卖给滴滴，只要这个Put Option比美团的offer高一点，就很有竞争力。

“团队倾向于想独立发展，同时股东未来风险得到把控，这个offer对于投资人而言，比美团更有吸引力。”他说。但滴滴没有下定决心。

很快就到了3月底，摩拜陆续开过至少两到三次董事会，经常在凌晨。摩拜董事会共11席，其中管理层5席，投资者5席，摩拜董事长李斌1席。在投资者中，腾讯为最大股东，持股超过20％，愉悦资本次之，持股约7％，剩下的是华平资本、红杉中国、高瓴资本，后两家也是美团的重要股东。

按照摩拜章程，无论是哪一种方案，需股东会上股权超过三分之二即67％投票通过，一半以上优先股股东同意才可——这意味着，任何方案只有得到最大股东——腾讯的支持才有可能成功。

共享单车有创新、有价值，但没有清晰的盈利模式，其作为独立生态存在的可能性是存疑的。滴滴能走一条更独立的道路，某种程度上是因为对标Uber，走出了一个被很多人认可的商业模式，而摩拜和ofo都还没能证明自己。“所以对于股东们来说，滴滴投10亿美元只够补窟窿，还是没钱发展——这样的情况下，美团出一个收购offer，同时负责兜底债务，综合来看这是让公司利益最大化的选择。”一位与摩拜、美团都有过深入接触的人士称。

一位接近交易的人士分析，如果摩拜接受了滴滴6亿美元的投资offer加软银的4亿美元投资，虽然获得高估值，但更像是借了一笔债，公司最后清算的时候，债是优先的，软银和滴滴作为后期投资人可以要最优先清算权，其余股东则可能血本无归。

从去年9月到今年，整个行业发生了太多变化。阿里投资Hellobike、加码ofo，滴滴收购小蓝单车、推自己的青桔单车。“阿里拿了两张牌，滴滴拿了一张牌，我们手里有一张牌，即使不同意美团收购摩拜，美团自己也会做共享单车，共享单车就会变成竞争炮台，而我们手里的这张牌很可能就是炮灰。”

但在4月3日股东大会现场，胡玮炜、王晓峰、夏一平投票分别是赞成、反对、反对。李斌支持管理团队，希望独立发展，但也平衡股东意见，最后在股东会中弃权。“我认为摩拜还远没有到天花板，但尊重多数股东的决定，不希望绑架投资者。”李斌在股东大会现场表态。

在股东投票中，熊猫资本投反对票，而祥峰和创新工场投赞成票，他们的说法是“大局已定，投反对票没有意义”。最后，75％以上股东通过收购提案。

董事会之前，李斌和管理团队代表公司去和各方交涉。但在涉及投资人利益时，早期投资人主要由愉悦出面，中后期投资人主要由腾讯和华平出面。在这笔交易中，早、后期投资人的认定按C轮划分，C轮以前被认为是早期投资人，C轮及C轮以后被认为是中后期投资人。

比如A轮投资人的A序列优先股能在普通股股东之前拿到回报，而后续发行的B、C、D等序列则优先于A序列和普通股，这样从后往前的分配机制导致创始团队和早期投资人回报不如预期。

以愉悦资本为例，其在摩拜中持股约7％，以最后一轮融资36.7亿美元估值来算，愉悦理论上约有2.5亿美元，但如果按照清算优先来算，也许只能分到几千万美元。

包凡说，摩拜的股东中没有人亏损，收益大约都在20％以上。此外除创始团队外，所有投资人都拿到了一部分美团股票。

但是包括熊猫、祥峰和创新工场在内的早期投资人对分配结果仍不满意，他们是观察员，在董事会召开之前的讨论中参与较少，等这件事到他们这里的时候，基本已经大局已定。“相比国内其他知名互联网公司并购案而言，这次交易的讨价还价的过程就显得非常简略，整体感觉就是被战略巨头push着走。”上述股东说。

“现在不少项目中，创业者要价很高，VC虽然接受高估值，但往往会附带一个很狠的清算优先，把该赚的钱从中赚出来，本质来说是‘自欺欺人’。因为一旦发生并购，早期投资人不同意，最后还是得坐下来谈判，反而把事情复杂化。”

比如王晓峰，虽然个人旗帜鲜明地支持摩拜独立，最后还是选择尊重大多数股东的选择，认可规则就是规则，把个人意愿和自己作为CEO的职责分开了。“这哥们是条汉子，值得敬佩。”包凡说。

一切都在情理之中，从这个意义上说，这是一场没有故事的并购。没有故事的原因不难理解：