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并购后遗症：收购时花好桃好兑现承诺时两手一摊

　　收购时说得花好桃好，真正需要兑现承诺时却两手一摊，近期有多家上市公司采取多种手段追讨重组交易方的业绩承诺。

　　有投行人士分析指出，“在资产证券化时，业绩承诺与资产估值密切相关，未来的业绩承诺越大，以收益法计算的企业估值也就水涨船高。有些过往业绩并不出众的公司，往往通过这种办法吹胀资产估值，以求落袋为安。”而在短期利益的驱使下，一些上市公司也热衷于高估值无法自拔，最终自食苦果。

　　对簿公堂频现

　　收购时说得花好稻好，真正需要兑现承诺时却两手一摊，对簿公堂成为一些上市公司无奈的选择。

　　2011 年 12 月 9 日，金利科技抛出一份收购方案，拟以支付现金和发行股份的方式收购宇瀚光电 100%。彼时，苹果概念风头正劲，宇瀚光电因为苹果供应铭牌而备受追捧，金利科技出价 3.7 亿元将其揽入麾下，变身苹果概念股。

　　如今，宇瀚光电露出了其不堪的“里子”。金利科技 1 月 20 日公告称，宇瀚光电仅完成了 2011 年度、2012 年度的业绩承诺，2013 年度的业绩承诺并未实现。当时，宇瀚光电的前股东康铨投资、康铨(上海)曾承诺，宇瀚光电 2011 年度、2012 年度、2013 年度、2014 年度扣非净利润不低于 4408 万元、4015 万元、4497 万元和 4729 万元。如未达到，原股东将以认购的股份和现金进行补偿。

　　为此，宇瀚光电已提起法律诉讼且法院已受理，并已办理了冻结康铨(上海)持有的公司股份 665.93 万股的登记手续。

　　“现在距离 2013 年末已经过去了一年，金利科技选择此时公布诉讼情况，意味着双方私下沟通已无成效，康铨方面是不打算拿出补偿款来了。”有业内人士如此分析。

　　不过，冻结股权并不意味着金利科技可高枕无忧。从公告可以看出，宇瀚光电来自苹果的订单已大幅下降。金利科技 2014 年三季报则显示，宇瀚光电 2014 年 1 至 9 月净利润为-1058 万元。

　　同样是诉诸司法渠道，宏达新材对收购标的原股东的动作迅捷得多。2014 年底，宏达新材对此前收购的城市之光原股东方提起诉讼，要求其配合对城市之光的审计。

　　而这些都源于 2014 年 6 月收购城市之光原股东方作出的业绩承诺。彼时，宏达新材以 3.23 亿元受让城市之光 30% 股权。对应着超过 10 亿元估值的是未来 3 年总计 6.37 亿元的业绩承诺。可是，交易仅过去半年，宏达新材即发现城市之光难以完成业绩承诺。财务数据显示，2014 年前三季度，城市之光仅实现净利 3461 万元，仅为当年业绩承诺的 20.36%。

　　为了更清楚了解收购标的的财务情况，宏达新材立即决定对城市之光进行审计，但却得不到城市之光及其股东的配合。由此，宏达新材决定向法院提起诉讼。

　　补偿退而求其次

　　查阅近期出现的“极端”案例后不难发现，相比金利科技的遭遇，盛路通信将面对更苦涩的结果。

　　早在 2011 年 3 月，上市不久的盛路通信使用超募资金 1474.96 万元对专一通信进行增资，以此获得专一通信 70% 股权。彼时，专一通信原股东承诺，2011 年度、2012 年度的净利润总计应达到或超过 1000 万元。如果未能达到，原股东将以现金方式弥补全部亏损及全部预测利润。

　　然而，信誓旦旦的承诺却未能转化成实际的利润。经审计，专一通信 2011 年、2012 年的净利润总计为亏损 733.04 万元。如此一来，专一通信原股东应向上市公司补偿现金 1733.04 万元。不幸的是，专一通信原股东却怎么也掏不出这些现金。

　　据盛路通信介绍，在确定亏损之后，公司即与专一通信原股东商谈利润补偿方案，对方愿以所持 30% 股权未来若干现金分红作为对价支付补偿款。盛路通信经过考虑后决定答应这一方案，并要求专一通信原股东将所持股权质押给上市公司。谁知，两年之后，盛路通信发现专一通信根本就是个无底洞，2013 年、2014 年继续亏损，销售方面也未形成良好的市场基础，短期难以扭亏为盈。既然没有盈利，也就无所谓“未来若干年后现金分红”了。考虑至此，盛路通信决定，同意专一通信原股东将仍持有的 30% 股权转让给第三方，转让款直接支付给上市公司。

　　事实上，从以往案例来看，如果业绩承诺方确实无力补偿，上市公司基本上就是毫无办法，能修改方案追回部分补偿几乎是最好的结局。

　　在 2013 年曾陷入业绩补偿漩涡的亿晶光电就是典型案例。光伏行业低迷导致亿晶光电在 2012 年巨亏 6.3 亿元，考虑到在此前借壳上市时公司实际控制人曾就手中股权作出业绩承诺，这些亏损本不会影响公司业绩。但面对巨额的业绩补偿，亿晶光电的实际控制人却反悔了，因为如果按照原承诺补偿方案，上市公司就要更名改姓了。于是，实际控制人拿出了一份替代方案，在保住控制权的情况下，给予一定的业绩补偿。

　　显然，替代方案的补偿效果远低于此前，一众小股东也闹得沸沸扬扬。不过，在聊胜于无的心理下，新的业绩补偿方案也就顺利通过，没有人再去管此前的业绩补偿方案和由高额业绩补偿支撑起的估值了。

　　今年或高发类似案例

　　华泰联合证券总裁刘晓丹表示，2014 年很多上市公司所谓的“市值管理”就是追求短期股价提升而盲目并购热点题材。同时，“囫囵吞枣”一次性并购多个标的、签署疯狂对赌协议、通过分仓一致行动等伪创新来规避监管等现象也屡见不鲜。

　　刘晓丹认为，可以预见的是，2015 年将会陆续有很多公司的并购绩效不达标，对赌无法实现，整合后遗症将开始显现。

　　如金利科技，由于在收购时宇瀚光电估值率较高，其确认了高达 2.17 亿元的商誉。如今，由于宇瀚光电经营业绩未能达到预期，其经济价值没有得到体现，公司对其投资形成的商誉拟计提减值准备，预计计提 1.12 亿元至 1.32 亿元。

　　而据记者调查发现，面对高企的业绩承诺，一些上市公司已经开始提高警惕，小心应对。

　　今年年初，都已经完成过户的星河生物宣布“悔婚”，终止筹划了 14 个月的重大资产重组。这份方案在 2014 年已获得证监会上市公司并购重组委员的审核有条件通过。

　　根据彼时方案，星河生物拟通过“定增+现金”的方式，收购洛阳伊众合计 93% 股权，交易作价 4.65 亿元，并定增募资不超过 1.55 亿元，用于支付股权转让款及投资项目运营。

　　看似美好的重组“猝死”很大程度上缘于收购标的业绩不达标。据星河生物介绍，由于未能解决“育肥牛生态养殖基地”的流动资金问题，导致该项目未能按计划投产及按预期贡献收益，最终洛阳伊众 2014 年经营业绩与承诺业绩存在较大差距。

　　星河生物强调，虽然收购标的公司有业绩补偿承诺，但考虑多项因素，伊众食品 2015 至 2016 年业绩承诺也存在较大的不确定性，将对盈利能力构成不利影响。

　　“类似星河生物这种在过户后又叫停的情况并不多见，但这反映了上市公司在并购时的心态变化，毕竟收购完成后，交易方可以一走了之，而上市公司却要把损失硬生生抗下来，稍微一个不留意就可能留下遗憾，几年翻不过身来。”上述分析人士称。

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